Observateur averti des tendances à long terme, Fred Demers, directeur général, équipe Solutions d’investissement multiactif, aide les investisseurs institutionnels à éviter le biais de récence en s’inspirant de l’histoire de l’inflation. 

« L’inflation, c’est quand vous payez 15 $ une coupe de cheveux à 10 $ que vous aviez pour 5 $ lorsque vous aviez des cheveux. » – Sam Ewing

Vue d’ensemble historique

Quiconque étudie les quelque 2 500 ans de l’histoire moderne de l’humanité découvrira un nombre surprenant de périodes inflationnistes dans le monde. L’Empire romain, par exemple, a tenté de tromper ses citoyens en réduisant la quantité de cuivre utilisée dans ses pièces de monnaie. Mais les marchands ont été assez intelligents pour remarquer que la valeur de la monnaie avait diminué, ce qui a entraîné une hausse du prix du boisseau de blé et d’autres produits de base. La France a connu une expérience similaire au XIX^e siècle, lorsque Napoléon a utilisé d’énormes déficits budgétaires pour financer ses guerres expansionnistes. Et, bien sûr, il fallait une brouette remplie de deutschemarks pour acheter une miche de pain en Allemagne pendant la République de Weimar. 

Dans le cas de la France napoléonienne, les économistes comme Adam Smith avaient tout juste commencé à comprendre la relation entre emprunt et inflation, les conséquences de la dette publique ainsi que les répercussions sur la croissance économique réelle. Nous avons alors appris qu’on ne peut pas créer de la richesse à partir de rien. Bien entendu, si un produit de base tangible devait être découvert, comme lorsque les explorateurs espagnols ont découvert les stocks d’or en Amérique du Nord, la valeur intrinsèque de ces actifs physiques pourrait en effet accroître la richesse d’un pays. Mais avec les monnaies fiduciaires, c’est un jeu à somme nulle. Chaque dollar que vous empruntez pour dépenser aujourd’hui se fait au détriment de la consommation de demain. C’est pourquoi le mot « inflation » rime avec politique monétaire pour de nombreux investisseurs institutionnels. 

La quête de la maîtrise de l’inflation

Pendant la Grande Dépression des années 1930, le niveau de vie s’est fortement détérioré, la croissance des prix surpassant constamment le PIB. Il s’agissait d’une destruction massive de la richesse qui, entre autres, a contribué au déclenchement de la Seconde Guerre mondiale. Cependant, les économies de l’après-guerre étaient très différentes : un important transfert de capital entre les États-Unis et l’Europe s’est produit lorsque les capitaux ont traversé l’Atlantique dans le cadre du plan Marshall destiné à rebâtir le continent. Les taux de change ont été gérés avec soin, de sorte que le franc français, la livre italienne et le deutschemark allemand ne se sont pas envolés à cause de l’afflux de capitaux. Les pays avaient besoin de mesures de contrôle pour maintenir leur position concurrentielle et rebâtir leur capacité manufacturière afin de satisfaire l’appétit croissant des consommateurs américains. 

Plus tard, dans les années 1970, les décideurs se sont lancés dans une croisade de 50 ans pour résoudre le cycle économique. En plus de gérer la masse monétaire, les banques centrales ont cru qu’il était possible de contrôler le taux d’intérêt sans risque avec une agilité suffisante pour aplanir le cycle économique. Je dirais que leurs résultats ont été décevants. 

« L’inflation, c’est de l’impôt sans loi. » – Milton Friedman

Aucune loi naturelle ne dit que les banques centrales devraient contrôler le taux du financement à un jour – il s’agit d’un concept moderne. Cependant, une innovation politique indiscutable est l’établissement des banques centrales en tant que prêteurs de dernier recours. Il n’y a pas de débat à ce sujet. Le fait d’avoir une entité indépendante qui fournit des liquidités sans se soucier des profits a été incroyable pour la stabilité des marchés. Une banque privée doit, par nature, fermer le robinet du crédit lorsque l’avenir devient incertain, mais une banque centrale peut se permettre d’intervenir autant qu’il le faut pour que le système reprenne son fonctionnement normal. 

De nombreux investisseurs craignent que le contexte actuel ne ressemble à celui des années 1970 et du début des années 1980, lorsque l’inflation a atteint un sommet de 14,8 %. La comparaison est compréhensible : l’impasse actuelle sur la production d’énergie russe fait écho à l’embargo pétrolier de l’OPEP et les hausses de l’indice des prix à la consommation (IPC) sont inédites depuis plus de 40 ans. Cependant, les données démographiques sous-jacentes sont complètement différentes. À l’époque, les baby-boomers faisaient leur entrée dans la cohorte des travailleurs et augmentaient leurs salaires, alors que la situation s’est maintenant inversée dans de nombreux pays occidentaux (et au Japon), étant donné que la même génération quitte la population active. Cette dynamique de vieillissement crée des pressions déflationnistes qui devraient, en fin de compte, empêcher l’économie américaine de glisser dans une autre décennie de stagflation semblable à celle des années 1970. 

Les stratégies de gestion de crise des banques centrales ont aussi beaucoup changé. Dans le passé, l’ancien président de la Réserve fédérale américaine, Paul Volcker, avait l’habitude de privilégier les traitements de choc – il a augmenté le taux du financement à un jour à près de 20 % – pour tuer la « bête inflationniste ». Ses mesures énergiques et résolues ont déclenché des récessions successives. En revanche, il est devenu évident au cours de la dernière année que la Fed du président Jerome Powell était en retard par rapport à l’inflation; elle a hésité à relever les taux d’intérêt jusqu’à ce que l’Indice des Perceptions de la Corruption (IPC) dépasse largement la fourchette cible de la Fed. La Fed a malheureusement attendu trop longtemps pour ralentir l’économie et, par conséquent, nous assistons maintenant à une résurgence de l’inflation galopante. 

« Je ne crois pas qu’il soit exagéré de dire que l’histoire est en grande partie une histoire de l’inflation, habituellement des inflations orchestrées par les gouvernements à l’avantage des gouvernements. » – Friedrich Hayek

La politique de l’inflation

On dit que l’inflation est toujours un choix politique. L’idée est que les élus qui tentent de générer une hausse du niveau de vie sans réaliser de gains réels de productivité sont le moteur initial de l’inflation. Par exemple, si les travailleurs connaissent soudainement une croissance de 10 % de leur productivité, une hausse correspondante des salaires serait validée par leur contribution accrue à l’entreprise ou à l’économie. Mais pour augmenter ces salaires sans réaliser un gain comparable de production, il faut redistribuer efficacement les revenus des secteurs les plus productifs de l’économie. Il s’agit donc d’une subtile question d’équilibre. Cependant, les décideurs doivent se rappeler que dépenser de l’argent, surtout de l’argent imprimé, n’est pas un processus purement additif. 

L’inflation est le reflet des dollars supplémentaires qui sont dans le système – de l’argent qui ne peut pas être égalé par notre capacité à produire des biens et des services. Notre capacité est limitée par des ressources limitées, qu’il s’agisse de pétrole et de gaz, de terres ou d’heures de travail. C’est l’opinion courante. Pourtant, en 2020, les gouvernements ont mis en place d’énormes programmes de dépenses, parce que notre capacité de production était limitée par les confinements liés à COVID-19. L’inflation qui en découle doit-elle nous surprendre? Nous savons que les taux d’intérêt peuvent avoir une incidence sur la demande et les prix des actifs au travers d’un processus de transmission indirecte. Donc, si vous envoyez des chèques par la poste en utilisant les liens directs de la politique budgétaire, cet argent est déposé dans des comptes bancaires réels, puis dépensé. 

Les gens ont tendance à consommer. Les politiciens ont tendance à dépenser. Et les décideurs, malgré leurs bonnes intentions, ont tendance à oublier que leurs actions peuvent avoir des conséquences désastreuses pour le reste de l’économie.